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에폭시 글로벌 No.1의 성장이 시작된다
💡 매수 | 🎯 62,000원
국도화학은 에폭시 수지 글로벌 1위 사업자로, 2022~2025년의 긴 다운사이클을 지나 업황 회복 국면의 최대 수혜주로 부각되고 있다. 글로벌 경쟁사들의 설비 감축과 중국발 대규모 증설 종료로 공급 부담이 크게 완화되는 가운데, 종전 이후 복구 수요와 전기전자·반도체용 고부가 제품 수요가 맞물리며 판가와 가동률이 함께 개선되는 흐름이다. 실제로 2Q26 영업이익은 480억원으로 컨센서스를 크게 상회했고, 연간 기준 2026F 영업이익은 1,133억원(YoY +113%), 2027F는 1,185억원으로 높은 이익 레벨이 유지될 전망이다.
밸류에이션 측면에서도 현재 주가는 2026F 기준 PBR 0.38배에 불과해 절대 저평가 구간으로 판단되며, 목표주가는 2026F BPS 10.3만원에 과거 10년 평균 PBR 0.6배를 적용한 62,000원이다. 인도 법인의 고성장, 중국 법인의 회복, CCL/반도체용 고부가 에폭시 확대, BPA 인수를 통한 원가 절감 가능성까지 감안하면 리레이팅 여지는 충분하다. 다만 업황 회복 속도와 판가 추세, 고부가 제품 상용화, 인수 추진의 실제 성사 여부에 따라 실적과 멀티플 재평가의 강도는 달라질 수 있다.
📈 투자 포인트
- 국도화학은 에폭시 수지 100만톤/년 규모로 글로벌 M/S 15%를 보유한 1위 사업자이며, 경쟁사들의 설비 감축과 대비되는 증설 기조로 업황 회복 시 수혜 폭이 클 전망
- 글로벌 에폭시 증설은 2026년 0.9%, 2027년 0%, 2028년 1.2%로 제한적이어서 공급과잉 완화에 따른 판가 회복이 기대됨
- 한국 에폭시 수출단가는 7월 기준 2월 대비 약 20% 상승해 업황 반등 신호가 확인됨
- 중국 쿤샨 법인 매출은 2025년 약 2,600억원(YoY +25%), 1Q26 811억원(YoY +62%)으로 회복세가 뚜렷함
- 인도 법인 매출은 2023~2025년 CAGR +77%로 성장했고 1Q26에는 YoY +209% 증가하며 사실상 전사 성장의 핵심 축으로 부상
- 인도 법인은 1Q26에 첫 영업흑자를 기록했고, 2025년 +6만톤 증설로 총 10만톤 체제를 구축해 시장 지배력이 강화됨
- 인도 재무부의 반덤핑관세 확정으로 중국, 한국 등 주요 수출국 대비 가격 경쟁력이 개선될 가능성이 큼
- HBM 확대와 패키지기판 고도화에 따라 저유전율/저유전손실, 고내열, 저흡습 등 고부가 에폭시 수요가 늘어날 전망
- LG화학 대산 BPA 17만톤/년 인수 추진이 현실화되면 원재료 내재화에 따른 수직계열화와 원가 절감 효과가 기대됨
- 2026F EPS 8,022원, PER 4.86배, PBR 0.38배로 이익 개선 대비 밸류에이션 부담이 낮음
⚠️ 리스크
- 에폭시 업황 회복이 예상보다 늦어질 경우 판가와 스프레드 개선 속도가 둔화될 수 있음
- 중국 중심의 가격 하락이나 역래깅이 재차 발생하면 3Q26 이후 이익 모멘텀이 약화될 수 있음
- 고부가 에폭시의 고객사 채택이 지연되면 기대했던 마진 개선과 멀티플 재평가가 늦어질 수 있음
- 인도 사업의 고성장 지속 여부가 밸류에이션 재평가의 핵심인데, 현지 경쟁 심화나 정책 변화가 발생하면 성장성 프리미엄이 축소될 수 있음
- BPA 인수는 매각 가격과 거래 조건에 따라 재무 부담 및 기대 원가 절감 효과가 달라질 수 있음
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