미래에셋증권
에스티팜 (237690/매수)
💡 매수
에스티팜은 올리고뉴클레오타이드 CDMO와 제네릭 API를 축으로 실적이 점진적으로 우상향하는 구간에 진입한 것으로 해석된다. 보고서 추정치 기준 2025E 매출액은 3,317억원, 2026E 4,249억원, 2027E 5,053억원으로 확대되고, 영업이익도 2025E 549억원에서 2026E 763억원, 2027E 1,093억원 수준까지 늘어나며 영업이익률은 16.6%에서 20.9%로 개선될 전망이다. 밸류에이션은 2025E P/E 44.1배, EV/EBITDA 29.8배에서 2027E P/E 24.0배, EV/EBITDA 14.8배로 낮아져 이익 성장에 따른 멀티플 부담 완화가 기대된다. 다만 단기적으로는 현금흐름과 수주 전환 속도에 따라 실적 변동성이 남아 있어, 성장성은 유효하지만 실행력 점검이 필요한 구간으로 보는 시각이 타당하다.
📈 투자 포인트
- 올리고뉴클레오타이드 CDMO 수주잔고가 2023.12 1.49억달러, 2024.12 1.74억달러, 2025.12 2.23억달러, 2026.06 2.96억달러로 증가해 수주 기반이 강화됐다.
- 상업화 및 임상 파이프라인이 고지혈증, 척수성근위축증(SMA), MDS/MF/AML, 심혈관질환, 유전성혈관부종, 동맥경화증, 만성 B형간염, 혈전증, 황반변성 등으로 다변화돼 있다.
- 실적 추정치상 2025E~2028E 매출액은 3,317억원에서 5,053억원으로, 영업이익은 549억원에서 1,264억원 수준으로 늘어나는 성장 경로가 제시됐다.
- 영업이익률이 2025E 16.6%에서 2028E 20.9%로 개선될 전망이어서, 외형 성장뿐 아니라 수익성 레버리지도 기대된다.
- 2025E 기준 P/E 44.1배, P/B 4.2배, EV/EBITDA 29.8배로 성장주 프리미엄이 반영되어 있으며, 중장기 이익 성장에 따른 밸류에이션 정상화 여지가 언급된다.
⚠️ 리스크
- 2025E FCF가 -33억원으로 제시돼 초기 현금창출력은 아직 불안정하며, 운전자본과 투자 부담에 따라 현금흐름 변동성이 존재한다.
- 올리고 CDMO와 파이프라인 중심 사업 구조상 상업화 전환 및 임상 진행이 지연되면 실적 반영 시점이 늦어질 수 있다.
- 2025E P/E 44.1배, EV/EBITDA 29.8배 수준으로 단기 밸류에이션 부담이 남아 있어 실적 가시성 훼손 시 주가 민감도가 높을 수 있다.
- 대형 글로벌 제약사 및 바이오텍 파트너 중심의 수주 구조는 고객사 의사결정 변화나 프로젝트 우선순위 조정에 영향을 받을 수 있다.
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