하나증권
S-Oil(010950.KS/매수): 사상 최대 실적과 그렇지 못한 주가
💡 매수 | 🎯 220000원
S-Oil의 2Q26 영업이익은 0.97조원으로 컨센서스(0.96조원)에 부합했으며, 정유 부문 둔화에도 윤활기유 이익이 크게 개선되며 전체 실적을 견인했다. 정유 영업이익은 0.5조원으로 QoQ -49% 감소했지만, 6월 유가 급락에도 높은 OSP가 재고로 반영돼 재고관련손익 영향은 제한적이었고 정기보수에 따른 가동률 하락으로 수천억원 규모의 기회손실이 발생한 것으로 추정된다. 반면 윤활기유 영업이익은 0.47조원으로 QoQ +187%, OPM 37%를 기록하며 강한 업황을 확인시켰다. 회사는 3Q26 영업이익을 1.08조원으로 추정하며, 이는 QoQ +12%, YoY +372%에 해당하고 시장 컨센서스보다 71% 높은 수준이다. 하반기에는 윤활기유 추가 이익 확대, OSP의 마이너스 국면 재확인, 유가 안정화에 따른 내수 상한제 완화 가능성이 실적과 주가 모두의 핵심 변수로 제시된다. 이에 따라 하나증권은 2026~27년 영업이익 추정치를 17~20% 상향했고, 목표주가를 20만원에서 22만원으로 올리며 BUY를 유지했다. 2026년 영업이익은 4.5조원, 2027년은 4.3조원으로 전망되며, 2026년 PER 5.10배, PBR 1.27배는 사상 최대 이익 가능성을 감안해도 과거 호황기 대비 보수적인 밸류에이션으로 판단된다.
📈 투자 포인트
- 2Q26 영업이익 0.97조원으로 컨센서스 0.96조원에 부합했고, YoY 흑전 달성
- 정유 부문은 2Q26 영업이익 0.5조원, QoQ -49%였지만 정기보수로 인한 기회손실이 크게 반영된 것으로 추정
- 윤활기유 부문 영업이익 0.47조원, QoQ +187%, OPM 37%로 급증
- 카타르 Pearl GTL Train2 설비 차질로 그룹3 윤활기유 가격과 마진이 동반 급등
- 3Q26 영업이익 1.08조원 전망, QoQ +12%, YoY +372%, 컨센서스 대비 +71%
- 7~9월 낮은 유가와 OSP 환경이 이어져 정유 마진 훼손은 제한적일 것으로 추정
- 4Q26까지 윤활기유 강세가 이어질 가능성이 높고, 2027년 1분기 말까지 수급 타이트함이 지속될 수 있음
- 2026년 영업이익 추정치 4.5조원, 2027년 4.3조원으로 상향
- 목표주가를 20만원에서 22만원으로 상향, Target Multiple은 PBR 2배 유지
- 2026년 PER 5.10배, EV/EBITDA 3.06배로 이익 개선 대비 밸류에이션은 여전히 보수적
⚠️ 리스크
- 정기보수 이후 정유 가동률 회복이 지연될 경우 기회손실이 예상보다 길어질 수 있음
- 유가 하락 시 재고관련손실이 확대될 수 있음
- 윤활기유 마진이 카타르 설비 정상화 및 수급 완화로 빠르게 정상화될 가능성
- 내수 상한제로 인해 유가 상승 구간에서 국내 판매 마진이 제약될 수 있음
- OSP가 마이너스권에서 벗어나면 원가 측면의 이익 개선 폭이 축소될 수 있음
- 정유/윤활기유 업황이 동시에 둔화될 경우 2027년 이익 추정치 4.3조원 달성에 부담이 생길 수 있음
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