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알테오젠(196170.KQ/BUY): 계약 추가로 ALT-B4의 수요 확인, Qlex 추정 매출 상향
💡 매수 | 🎯 580000원
이번 리포트는 알테오젠의 ALT-B4 플랫폼 가치가 단발성 수요가 아니라 반복적인 기술이전 수요로 이어지고 있음을 최근 $365M 규모 계약으로 재확인한 점에 초점을 맞춘다. 특히 지난달 바이오시밀러 이슈로 시장이 우려했던 ‘신규 히알루로니다제 등장 시 ALT-B4 수요가 둔화될 수 있다’는 해석과 달리, 이번 계약은 바이오시밀러 환경에서도 ALT-B4의 상업적 필요성이 유지된다는 점을 보여줬다고 평가한다. 아울러 Qlex 처방 확대와 관련해 연초에 제시했던 전환율 가정보다 빠른 진행이 확인되면서 용역매출 추정치가 상향되었고, 2026F/2027F 매출은 401.1십억원/772.3십억원, 영업이익률은 64.15%/72.36%까지 개선될 것으로 전망한다. 다만 현재 주가는 277,000원으로 이미 높은 기대를 반영하고 있어 2026F PER 71.45배, 2026F EV/EBITDA 53.68배 수준의 고평가 부담은 남아 있다. 그럼에도 하나증권은 Peer 대비 할인한 EV/EBIT 기반 평가로 목표주가 580,000원을 유지하며, 현 주가 대비 109.4%의 상승여력이 있다고 제시한다.
📈 투자 포인트
- 8/5일 ALT-B4 적용 파트너사 1개 품목에 대해 선급금 및 마일스톤 포함 총 $365M 규모의 기술이전 계약을 추가 체결해, 바이오시밀러 환경에서도 ALT-B4 수요가 유지됨을 확인함.
- 최근 품목당 계약 규모가 $285M~300M 수준이었는데 이번 계약은 더 큰 $365M으로, 플랫폼 가치와 협상력이 강화되고 있음을 시사함.
- Qlex 월 처방액이 26년 6월 기준 전환율 8.9%까지 상승했고, 2Q26에 첫 sales milestone 수령 가능성이 제시되면서 용역매출 추정이 상향됨.
- MSD 2Q26 실적에서 Keytruda IV 정체와 달리 Qlex는 QoQ +262%($463M) 증가해 상반기 누적 $590M를 기록, 상업화 속도가 당초 가정보다 빠름.
- 2026F 매출 401.1십억원, 영업이익 257.3십억원, 영업이익률 64.15%로 추정되며 2027F에는 매출 772.3십억원, 영업이익 558.8십억원, 영업이익률 72.36%까지 확대될 전망임.
- 목표주가 580,000원은 현재주가 277,000원 대비 109.4% 상승여력을 의미하며, Peer EV/EBIT 평균에 비해 알테오젠의 높은 수익성을 반영해 산출됨.
- 2025년 기준 Taltz $3.6B, Bimzelx $2.5B 등 면역질환 치료제의 대형 매출을 근거로 피하주사 제형 전환 수요가 충분하다는 점을 강조함.
⚠️ 리스크
- 주가가 이미 높은 기대를 반영하고 있어 2026F PER 71.45배, 2026F PBR 27.56배 등 밸류에이션 부담이 큼.
- 계약 규모와 마일스톤은 크지만 실제 선급금·마일스톤 인식 시점은 파트너사의 개발 속도와 임상 진척에 따라 지연될 수 있음.
- Qlex 전환율 가정은 2027년 30% 이상 달성을 전제로 하므로, 전환 속도가 둔화되면 매출 추정치와 밸류에이션이 크게 흔들릴 수 있음.
- 기술이전 및 품목별 상업화 성과가 특정 대형 파트너사와 주요 품목에 집중되어 있어 개별 프로젝트 변동성에 민감함.
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