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OSP의 구조적 약세는 정유업 가치 재평가 요..
💡 매수
사우디 아람코의 9월 OSP가 Arab Light 기준 -2달러/배럴로 결정되며, 2020년 6월 이후 약 6년 만의 최저 수준까지 내려갔다. 이란 전쟁 재개로 유가가 급반등했음에도 OSP가 추가 인하된 점은 수요 약세와 공급 조정력 약화가 동시에 반영된 결과로 해석되며, 과거 코로나나 금융위기 같은 극단적 수요 쇼크 혹은 경쟁 심화 국면에서만 나타났던 현상과 유사하다. 특히 아시아 고객의 원유 조달 다변화, 중국·인도의 사우디 원유 수요 둔화, OPEC+ 감산 종료와 산유국 내 균열은 중동 원유의 구조적 약세를 뒷받침한다.
이번 변화의 핵심은 한국과 아시아 정유사가 WTI뿐 아니라 글로벌에서 가장 저렴한 원유를 조달해 정제할 수 있는 환경이 열렸다는 점이다. WTI-Dubai 약세 국면 종료와 Dubai의 장기 할인 심화 속에서 OSP 추가 마이너스는 정유업의 원가 경쟁력을 과거보다 구조적으로 높이며, 정제마진이 동일하더라도 실질 이익 체력과 재무구조, 배당 여력을 함께 끌어올릴 수 있다. 하나증권은 이를 정유업 밸류에이션 재평가의 근거로 제시하며 업종을 Overweight로 유지했고, S-Oil과 SK이노베이션을 Top Pick으로 제시했다.
📈 투자 포인트
- 사우디 9월 OSP(Arab Light)가 -2달러/배럴로 결정돼 2020년 6월 이후 약 6년 만의 최저 수준을 기록했다.
- 과거 OSP의 음수 전환은 코로나, 금융위기, 미국의 원유 수출 허용 이후 경쟁 심화 같은 극단적 국면에서 나타났으며, 현재는 수요·공급 요인이 동시에 악화된 상황으로 해석된다.
- 아시아 정유사들이 호르무즈 사태 이후 미국, 브라질, 캐나다, 호주, 베네수엘라, 서아프리카 등으로 수입처를 다변화하면서 사우디 원유 복원력이 낮아졌다.
- 중국은 정제설비 가동률 저하와 비축유 사용으로 사우디 수입을 줄이고 있고, 인도도 러시아·베네수엘라산 도입으로 대체를 확대하고 있다.
- UAE의 생산 증가, 이라크의 탈퇴 위협, OPEC+ 자발적 감산 종료 등으로 OPEC의 공급 조절력은 약해지고 있다.
- WTI-Dubai 약세 국면 종료와 Dubai의 장기 할인 심화로 중동 원유의 상대 매력이 약해지고 있다.
- 아시아 및 한국 정유사는 전 세계에서 가장 저렴한 원유를 조달해 정제할 수 있는 위치에 들어가며, 구조적으로 이익 체력이 상향될 수 있다.
- S-Oil 기준 OSP가 1달러 할인되면 연간 영업이익이 약 3천억~3,500억원 개선되며, 현재 2달러 할인은 연간 6천억~7,000억원 수준의 이익 체력 개선 효과로 연결될 수 있다.
- 미국 정유사(MPC, PSX, VLO)의 PBR이 2~4배인 반면 아시아/한국 정유사는 1배 내외에 머물러 있었는데, 원가 우위의 재배분이 진행되면 밸류에이션 리레이팅 가능성이 커진다.
⚠️ 리스크
- OSP의 음수 할인은 수요 부진과 공급 경쟁 심화가 결합된 결과이므로, 할인 폭이 길어질수록 업황 둔화 신호로도 해석될 수 있다.
- 아시아 고객의 원유 수입처 다변화가 고착화되면 사우디 원유의 시장점유율 회복이 지연될 수 있다.
- 중국의 정제마진 악화와 낮은 원유 구매 수요가 이어질 경우 중동 원유 가격 약세가 장기화될 수 있다.
- OPEC+의 공급 조절력이 더 약해지거나 산유국 간 분열이 심화되면 유가 변동성과 업황 불확실성이 커질 수 있다.
- 정유업의 밸류에이션 재평가는 원가 우위와 배당 확대가 실제 실적로 이어져야 가능하므로, 정제마진 둔화 시 기대가 후퇴할 수 있다.
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