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[IBKS 반도체 In-Depth] 아직도 사이클 타령
💡 매수
이 리포트는 2026년 7월 이후 주가 하락의 핵심 원인이 펀더멘탈 훼손이 아니라 AI 반도체를 여전히 전통적 사이클 산업으로 해석하는 시장의 오해에 있다고 본다. 2분기 실적과 3분기 이후 가이던스가 강했음에도 주가가 약세였던 것은, AI 투자 성장률 둔화·효율적 AI 모델 출현·순환 금융 우려·공격적 투자 계획·중국발 공급과잉 같은 변수들이 하락 사이클의 전조로 받아들여졌기 때문이다. 그러나 보고서는 AI 투자의 중심이 Hyperscaler 중심의 데이터센터에서 Edge·On Device까지 확산되고, GPU 중심에서 CPU·DRAM·NAND 비중이 커지는 방향으로 바뀌고 있어 전체 투자 증가율 둔화가 곧 메모리 수요 둔화를 뜻하지는 않는다고 해석한다. 데이터센터 투자에서 Computing 비중은 2022~2023년 35% 미만에서 2024년 46.4%, 2025년 51.6%, 2026년 59.1%로 높아지고, Computing 투자액도 2025년 +68.1%, 2026년 +79%, 2027년 +27.2% 성장할 전망이다. 또한 GB200 NVL72 대비 Vera Rubin NVL144는 시스템 메모리가 3배, Rubin Ultra NVL576은 10배 이상 필요할 것으로 제시하며, AI가 Compute 집약에서 Memory 집약 단계로 이동하고 있다고 강조한다. 결론적으로 AI 수요는 아직 초기 국면이며 Agent AI 확산을 감안하면 메모리 업황을 꺾이는 사이클로 보기 어렵고, 시장의 밸류에이션 조정은 실적과 수요 구조 변화에 비해 과도하다는 판단이다.
📈 투자 포인트
- 2026년 7월 이후 주가 하락은 2분기 실적과 3분기 이후 가이던스가 약해서가 아니라, AI 반도체를 여전히 사이클 산업으로 보는 시장의 오해가 반영된 결과로 해석된다.
- AI 투자 성장률 둔화는 투자 주체가 Hyperscaler에서 기업·정부·Edge/On Device로 확산되고, 투자 대상도 GPU 중심에서 CPU·DRAM·NAND로 이동하는 구조 변화와 연결된다.
- Data Center 투자에서 Computing 비중이 2024년 46.4%, 2025년 51.6%, 2026년 59.1%로 상승하고, Computing 투자액은 2025년 전년 대비 68.1%, 2026년 79%, 2027년 27.2% 증가할 전망이다.
- Agent AI로 진화할수록 Hybrid agentic inference가 확산되어 클라우드뿐 아니라 로컬·엣지에서도 연산 수요가 늘고, CPU와 메모리의 중요성이 커진다.
- NVIDIA의 차세대 서버 로드맵에서 GB200 NVL72 대비 Vera Rubin NVL144는 시스템 메모리 3배, Rubin Ultra NVL576은 10배 이상 필요해 메모리 집약도가 빠르게 높아진다.
- AI 서버는 HBM뿐 아니라 시스템 DRAM, NAND, SRAM까지 포함하는 풀 스택 메모리 구조로 진화하고 있어 메모리 수요의 저변이 확대된다.
- 고성능 AI 서버 1대 가격이 일반 CPU 서버 수십 대 수준이어서, 투자금액 증가율이 둔화돼도 CPU/DRAM 서버 수요와 메모리 탑재량은 계속 늘어날 수 있다.
- AI 모델의 진화가 Generative AI에서 Agent AI로 넘어가면서 토큰 규모가 크게 증가하고, 메모리 수요는 향후 더 빠르게 확대될 여지가 있다.
⚠️ 리스크
- Hyperscaler 투자 증가율 둔화가 예상보다 빠르게 심화될 경우, 단기적으로 서버와 메모리 수요 성장률이 흔들릴 수 있다.
- 효율적 AI 모델 확산이 실제로 연산 인프라 수요를 크게 늘리지 못한다면, 메모리 업황에 대한 기대가 약화될 수 있다.
- SPV나 순환 금융이 과도하게 확대되거나 수요 검증 없이 투자가 진행될 경우, 중장기적으로 공급과잉 우려가 재부각될 수 있다.
- 중국 업체의 증설이 예상보다 빠르게 공정 격차를 좁히거나 서버용 제품 비중을 높일 경우, 일부 메모리 품목에서 가격 압력이 커질 수 있다.
- 시장 참여자들이 AI 수요의 구조적 확대보다 단기 투자 증가율 둔화에 더 민감하게 반응하면, 실적 대비 주가 변동성이 커질 수 있다.
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