본캐의 귀환: 개발의 시간이 온다

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본캐의 귀환: 개발의 시간이 온다

💡 매수 | 🎯 19,000원

서부T&D는 단순 상업시설 운영사를 넘어 직접 부지를 개발하고 운영 및 자산 유동화로 이어지는 선순환 구조를 확립한 부동산 개발 DNA를 보유한 기업입니다. 최근 방한 외래 관광객 급증과 서울 시내 호텔 공급 제약에 힘입어 주력 자산인 서울드래곤시티의 객실점유율(OCC)과 평균객실단가(ADR)가 동반 상승하며 호텔 부문이 호실적을 견인하고 있으며, 자회사 Corelle의 외형 성장과 스폰서 리츠(신한서부티엔디리츠)를 통한 안정적인 배당 확대 구조가 지속되고 있습니다. 여기에 장기간 지연되었던 대규모 핵심 보유 부지의 개발이 본격 착수되면서 과거 인천 스퀘어원과 서울드래곤시티에 이은 새로운 분양 수익 및 자산가치 실현 사이클에 진입했습니다. 용산 나진상가 12·13동 복합시설 착공과 신정동 서부트럭터미널 도시첨단물류단지 인허가 가시화로 향후 수년간 조 단위의 분양매출이 순차 인식되며 전사 외형과 수익성이 가파르게 레벨업될 전망입니다. 밸류에이션 측면에서는 호텔, 쇼핑몰, Corelle의 영업가치와 용산·신정동 분양사업의 미래 NOPAT 현재가치 및 비영업 잔여 토지가치를 합산한 SOTP 방식으로 산출해 19,000원의 적정가치와 약 59%의 상승 여력을 제시하며, 고분양가에 따른 초기 분양률 불확실성과 인허가 지연 변수가 상존함에도 불구하고 개발 모멘텀 본격화에 기반한 매력적인 재평가 국면으로 판단됩니다.

📈 투자 포인트

호텔 사업부문의 가파른 실적 호조: 방한 외래 관광객 증가(2026년 8월 누적 1,505만명) 및 서울 시내 호텔 공급 제한으로 서울드래곤시티의 OCC(약 79%)와 ADR(약 21만원) 상승에 따른 강력한 영업레버리지 효과 지속
용산 나진상가 12·13동 복합개발 본격 착공: 총 6,241억원 규모 시설투자 및 5,500억원 본PF 조달 완료, 2026년 10월 착공 개시로 오피스텔 분양매출 약 5,200억원이 50개월에 걸쳐 인식될 전망
신정동 서부트럭터미널 복합개발 가시화: 2026년 10월 인허가 완료 및 2027년 4월 착공 목표, 공동주택 892세대 일반분양을 통해 약 1.4조원의 분양매출이 42개월간 순차 반영 기대
스폰서 리츠(신한서부티엔디리츠)를 활용한 선순환 엑시트 구조: 최소보장임대료(MRG)와 매출연동 구조를 통한 배당수익 확대, 나인트리 동대문 호텔 매각에 따른 특별배당 수취, 준공 후 비분양 자산 편입을 통한 자본 회수 가능
실적 고성장 전망: 2026년 연간 매출액 3,393억원(+36.6% YoY), 영업이익 918억원(+30.5% YoY), 2027년 분양매출 본격화로 매출액 5,021억원(+48.0% YoY), 영업이익 1,412억원(+53.8% YoY) 추정

⚠️ 리스크

용산 나진상가 오피스텔 분양가 부담: 전용면적 기준 평당 약 1.6억원의 높은 분양가 책정으로 인해 초기 분양률 및 청약 성과에 대한 불확실성 상존
신정동 서부트럭터미널 인허가 및 착공 지연 리스크: 대규모 복합단지 인허가 및 계획 단계에서 일정이 지연될 경우 분양 매출 인식 시점 이연 가능성
높은 순차입금 및 금융비용 부담: 대규모 PF 및 차입금 조달로 순차입금이 약 1.1~1.2조원 수준에 달해 금리 변동 및 분양 성과에 따른 재무 부담 존재

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